江河不息忽尔东西 赵伟国与紫光集团改制重组的前事今声

　　健坤投资董事长 赵伟国

　　15日、17日和19日，健坤投资及实控人赵伟国通过媒体连发多份材料，质疑战略投资人的资格、否认资不抵债，指重整涉嫌国资流失。

　　历史似乎早有先声，10年前健坤投资和赵伟国入主紫光集团的时候，健坤投资和紫光集团、赵伟国和紫光集团管理层乃至清华大学校领导亦遭遇类似的指控，但最后改制完成了，紫光集团迎来了芯云战略与赵伟国的高光时刻，不幸的是10年后，时运不济，赵伟国掌舵失速，紫光集团在财务上陷入破产重整。

　　前事今声，江河不息。

　　十年河东，十年河西。

　　目 录

　　I.争议估值 资不抵债VS流动性困境

　　II.争议国资流失 重整流失与经营亏损

　　III.历史的先声 健坤投资和赵伟国进退紫光

　　IV.新战投智路建广联合体是谁

　　I.争议估值

　　资不抵债VS流动性困境

　　1.破产重整

　　健坤投资否认紫光集团资不抵债。 《中华人民共和国企业破产法》第二条规定，企业法人不能清偿到期债务，并且资产不足以清偿全部债务或者明显缺乏清偿能力的，依照本法规定清理债务。企业法人有前款规定情形，或者有明显丧失清偿能力可能的，可以依照本法规定进行重整。

      这意味着，法院裁定紫光集团破产重整的前提条件是，紫光集团作为企业法人已经不能清偿到期债务，并且资产不足以清偿全部债务或者明显缺乏清偿能力。紫光集团的资产评估的截止日是2021年6月30日。债权人向法院提请破产重整申请是在7月9日。7月16日，北京市第一中级人民法院依法裁定受理紫光集团破产重整并指定紫光集团清算组担任紫光集团管理人。 是否破产是否重整，最后是由法院裁定。

　　2.破产重整申请

　　健坤投资在17日声明中指责债权人申请破产重整是在管理人要求下进行的，言下之意破产重整并非必要。事实正如前述，企业经营难以为继，终于走向破产重整。

　　2021年7月9日，债权人微商银行提请法院对紫光集团进行破产重整，法院受理并作出破产重整的裁定。对此，健坤投资和赵伟国在声明中指债权人的破产重整申请是应清算组的要求。不过，健坤投资这一指责缺乏法理依据，破产管理人是破产案件中，在法院的指挥和监督之下全面接管破产财产并负责对其进行保管、清理、估价、处理和分配的专门机构，从维护债权人合法权益出发，管理人并非无权向债权人提出此类建议，但决策还需债权人从维护自身权益的角度做出，而受理和最后的裁定是在法院。

　　裁定破产重整亦合乎法定期限要求。破产法第10条规定，债权人提出破产申请的，人民法院应当自收到申请之日起五日内通知债务人。此案中，债权人银行7月9日向法院提请破产重整。债务人对申请有异议的，应当自收到人民法院的通知之日起七日内向人民法院提出，也即债务人最早在7月9日最迟于21日提出异议。人民法院应当自异议期满之日起十日内裁定是否受理，此案中最早16日最迟28日裁定是否受理。除前款规定的情形外，人民法院应当自收到破产申请之日起十五日内裁定是否受理，即在7月24日前。有特殊情况需要延长前两款规定的裁定受理期限的，经上一级人民法院批准，可以延长十五日。此案法院裁定破产重整日为7月16日，这意味着债务人在7月9日收到了法院的破产重整申请通知，虽然在最早期限日，但亦合乎法律程序的期限要求。

　　3.要求破产重整程序中出售企业筹资失当

　　此外，健坤投资在公开声明指责管理人不在破产重整受理期间出售一家企业以回收资金化解债务压力。健坤资本在声明中出具一份的武岳峰资本关联方于8月10日单方面签署的收购北京紫光存储科技有限公司76.59%股权的投资条款清单，在紫光集团已经进入破产重整，但尚未拿出重整计划草案并获得债权人会议同意和法院批准的情况下，签约出售核心资产，这显然有违破产重整流程和目的，并可能会遭遇贱卖的指责，健坤投资以此指责管理人不出售融资缓解债务危机是失当的。相反，健坤投资如果能在破产重整受理前促成紫光集团与投资人签署协议化解债务危机，才是良策，而投资方在知晓紫光集团已经进入破产重整流程，依然向管理人提交此投资协议，即便有意收购，也只能说期待此投资条款清单里的交易能纳入到重整计划中来。

　　4.股权价值为负

　　12月16日晚，紫光集团管理人发布严正声明，指出赵伟国发布不实言论。紫光集团管理人声明指出，截止2021年6月30日，紫光集团所有者主体权益为-442.78亿元，经过债权人、管理人、监管机构等共同选定第三方专业机构评估，紫光集团重整主体资产客观公允的市场价值约1214.78亿元，匹配拟化解债务约1376.09亿元，证实紫光集团资不抵债，清华控股和健坤投资在紫光集团的股权价值为负，造成损失。

　　依据法院的裁定和管理人的声明，事实并非健坤投资声明中承认的资金流动性问题，而是更为严重的资不抵债，所有者权益为负。而在企业破产清偿顺序中中，债权人的利益优先于股东的利益。

　　5.多数股东的意见

　　当然，破产法亦明文保护破产案中债务人的权益。不过，作为债务人紫光集团持股51%的控股股东清华控股17日中午也发布声明：紫光集团在2020年11月由于无力偿还境内外巨额到期债务出现全面违约，企业经营难以持续;2021年7月，由于债权人申请并经法院裁定进入破产重整程序;紫光集团少数股东健坤集团及其实控人赵伟国发布有关紫光集团债务风险处置的不实信息，不代表清华控股意见;清华控股配合法院指定的紫光集团管理人依法推进紫光集团司法重整工作。

　　这意味着，少数股东健坤投资的异议并没得到认同，多数股东清华控股将配合管理人推进后续重整。

　　II.争议国资流失

　　重整国资流失与国资经营亏损

　　1.重整涉嫌国资流失?

　　以资产价值评估的异议为基础，健坤投资在15日的声明中抛出一个紧箍咒，即涉嫌国资流失。

　　实际上，造成这种差异。一个重要的原因，各自采信的评估方法可能有差别，但对于这种差别，进入破产重整后，资产估值由管理人和债权人、监管方与第三方机构共同确定，而不是由债务人或者股东来确定，债务人和小股东有不同意见，也属正常;另外，不可忽视的是，对于已经是陷入流动性问题、出现债务违约和遭遇挤兑的资产来说，不太可能按照账面价值或者无债务困境的资产估值水准进行评估。

　　2.国资债权人亦需防国资流失

　　不过，此次紫光集团最初登记债权方多达1084家，债权人中不仅涉及到国开行、中国银行、进出口银行、南京银行等银行机构，还有险资光大永明资产、公募招商基金等机构等，这些金融机构基本都是国有或者国资控股，其债权本身亦是国有资产，且在清偿顺序中债权优先于股权。国资属性的债权人亦需要捍卫国有资产的价值，履行国有资产保值增值的职责。而重整主体的资产价值已经由管理人与债权人、监管机构，共同与第三方资产评估机构确定，而不是独自确定。管理人在声明中指出，在多轮市场化竞价后，所有战投提供的最高报价仍然无法覆盖紫光集团全部债务，即在市场上，所有愿意参与战略投资的战投均认为紫光集团资不抵债。

　　当然，作为国资控股的企业法人紫光集团，亦需要承担清华控股的国有资产保值增值的法律责任，也就是说，紫光集团的董事长赵伟国在经营期间，对于受托经营的国有资产负有保值增值的责任。而进入破产重整后和重整结束前，由管理人负责破产财产的保管、清理、估价、处理和分配。在国资资产价值的角度，管理人既需要把国资债权人权益放在首位，又亦须维护国资债务人国有资产合法价值。

　　管理人16日声明指出，根据紫光集团重整计划草案，有财产担保债权和120万元以下小额债权，将能实现全额现金清偿;普通债权中120万元以上部分提供不同清偿选择方案，清偿率预计可达到95%以上至100%。争议不可避免，如果实现这样高的清偿率，重整草案总体得到债权人会议认可的机会是非常高。

　　3.杠杆失控 经营不善

　　此外，紫光集团管理人16日的声明更指出，赵伟国以少数股东实控人身份担任紫光集团董事长，并负责企业经营管理，过去几年中，赵伟国操纵的紫光集团频繁通过巨额融资开展境内外并购扩张，导致负债规模过大，加之经营管理不善，紫光集团2020年爆发债务危机，现金流枯竭，无力偿还境内外巨额到期债务，集团和下属实体企业面临资产查封、账户冻结、融资枯竭等重大风险，企业经营陷入难以维系的严重困境。在债权人的申请下，法院裁定破产重整。

　　事实上，紫光集团在集团层面的投后整合运营难言有效，经营活动现金流很为窘迫：2017-2019年，紫光集团扣除非后归母净利润分别为-22.39 亿元、-67.86 亿元和-127.63亿元。2020年前三季度经营性活动净现金流才25.38亿元，而这已经比2019年增长超过50%了。这正是管理人在声明中所言赵伟国经营不善。

　　资产负债高企，债务规模庞大，并购整合运营效能有限，净利连年亏损，经营性现金流严重不足，进而现金流主要依靠投资收益和举债融资。而紫光集团投资活动收回的现金流又很大依赖出售股权和资产，这是卖老本，难以持续。继而债务融资重重叠叠，长投配短债，终于导致债务违约和挤兑。

　　按照健坤投资的声明附件材料，自2013年以来，紫光集团为了抓住宝贵的国际集成电路发展的时间窗口，在芯片领域快速投入加快发展，响应国家号召的同时，由于投入巨大，形成了比较高的资产负债和债务，自2019年底以来，受高负债、高校产产业改革、方正集团司法重整、疫情和政府金融机构沟通出现问题四个因素的影响，紫光集团本部出现了流动性危机和债务问题。

　　2020年10月，紫光集团出现了第一次债权违约，此后挤兑蜂拥而来，11月，紫光集团和赵伟国向国务院求救。国务院向紫光集团派出了工作组。在债权人的申请下，法院裁定紫光集团破产重整，并指定管理人。

　　所谓时也，势也。

　　III.历史的先声

　　健坤投资和赵伟国进退紫光集团

　　时光倒流10到15年，商海横流，历史往往有先声。

　　健坤投资此时的窘况和作为，作为少数股东，与10年前紫光集团改制中另外一位小股东旺达网的境遇和做法有类似之处，虽然两次引战的背景有本质区别。当时旺达网认为改制涉嫌国资流失，名不见经传的民营企业健坤投资战投入股涉嫌侵吞国有资产，并为此到处举报，同时引入公共舆论评议。

　　这开启了上轮紫光集团改制的新老战投之间的争议。

　　1.首轮争执是大小股东对引入新战投的异议。

　　在小股东旺达网(持股0.9%)的董事长钟立铎看来，2009年6月19日会议发生的一切非常突然，现场即投下了反对票，“清华控股事先和我们并无沟通，从道理上讲，如果首旅转让股权，老股东具有优先购买权”。仅此看来，钟立铎之所以反对健坤投资投资入股，是因为作为老股东的他没有事先得到沟通、老股优先受让权也没有得到尊重。

　　2009年8月4日，旺达网先是致函清华大学校务委员会及校长办公室，举报健坤投资直接参与紫光经营管理及评估，有重大利益冲突。9月25日，旺达网又致函清华控股及首旅系股东，建议召开股东会，解决紫光集团增资乱象，罢免赵伟国。

　　2.第二轮争执，转移到改制流程，资产评估和国资流失。

　　钟立铎反对健坤投资入股不见回响，转而指责改制流程、评估人低估资产、健坤投资和赵伟国侵吞国有资产。

　　在这些议题上，旺达网钟立铎，紫光集团总裁赵伟国、董事长宋军这三位清华校友分成两方，你来我往，通过媒体打起了口水仗，并发展到一度相互威胁起诉对方，不过毕竟起诉不是目的，达成权益安排才是诉求。其时有清华校友指出，见过清华校友之间闹纠纷的，但没有见过这么激烈的。

　　钟立铎指责资产评估人做低估值、而健坤投资有侵吞国有资产之嫌。

　　为此，钟立铎公开披露了紫光集团拟增资扩股项目《资产评估报告书》(下称“报告书”)指出，2009年3月底，紫光集团净资产账面价值3541万元，评估价值2.81亿元，但紫光集团2008年的审计报告中，即3个月前的2018年底，紫光集团的净资产账面价值还有2.24亿元，当年净利润2470.38万元。只过了3个月，紫光集账面净资产大幅缩水1.8859亿。

　　钟立铎认为，在增资扩股中，紫光集团资产评估人为做低的事实非常清晰。他向媒体公开提供了一份《紫光集团资产评估报告中压低资产统计表》显示，在上述资产评估中，存在压低上市公司股份价值、故意隐匿紫光品牌商誉无形资产、转移固定资产、随意核销应收账款等问题。

　　而面对国资流失的指控，赵伟国当时面对记者的询问时这样回应说，“我们就是想做点事情，但我们不是上市公司，不需要公开。”

　　钟立铎的频繁举报和主张并没有得到有关部门的公开回应。直接主管的教育部也只是做了备案，并没有进一步回应旺达网。2010年2月8日，旺达网第三次致函教育部，举报紫光集团重组过程中的违法行为，要求教育部采取措施，避免国有资产流失。2月8日，又致函北京市工商局，通报紫光集团重组过程中的违法行为，要求停止办理一切有关紫光集团及其属下公司的股权转让、法定代表人变更、新子公司设立等事项的工商登记。

　　但紫光集团的改制在阻力和困扰中继续推进。2010年3月26日，紫光集团增资扩股，健坤集团以1.53亿元认购了1.2亿股，进入紫光集团股东行列。

　　至此，紫光集团重组一案告一段落，但围绕紫光集团重组的各方博弈，并未停止。经过一系列股权运作，2013年5月，紫光集团形成清华控股持股51%、健坤投资持股49%的局面，完成新一轮混改。赵伟国出任紫光集团董事长。

　　3.紫光集团的赵伟国时刻

　　后来，通过杠杆收购快速扩展的紫光集团资产负债率已经常年高达70%，负债规模过大，而投后整合经营效应未能及时显现提供经营性现金流。紫光集团债务报告已经发出警示。杠杆收购的融资模式业难以为继。2019年回吐2018年收购的全球封测老大日月光控股苏州工厂30%股权，回收现金。

　　2021年4月，赵伟国先后辞任紫光集团旗下上市公司董事长。现在，赵伟国在紫光集团的身份是少数股东健坤投资的董事长。健坤投资所在紫光集团的权益也即将面临清零的可能。

　　而紫光集团虽然资不抵债，但紫光集团布局的芯云产业已经具备一定规模，在国内居于领先地位。

　　当年与赵伟国和健坤投资为难的小股东的旺达网实控人的钟立铎至今依然是紫光信业投资有限公司的董事长和法人代表。

　　IV.智路建广是谁

　　低调的高科技产业投资与运营集团

　　尽管十年之隔，两次重组本质不一样。但紫光集团两次新老战投的进退，小股东与大股东/管理人的争执焦点和策略，如出一辙：质疑程序、质疑价值低估、质疑利益交易、质疑国资流失，而且对新的战略投资人持怀疑和反对态度。

　　1.老战投反对新战投再上演

　　10年前，参与紫光集团改制的健坤投资被其小股东指为一家藉藉无名的民营企业要侵吞国有资产。10年后，当年备受指责的新进战投健坤投资如今已是老战投和少数股东，也在公开声明中指智路建广联合体不符合战略投资者要求，没有资金实力，其实控人要侵吞国有资产落入个人腰包。

　　不过，粗心的健坤投资在其附件4引述的战略投资者资格条件中遗漏了一项，而正是这一项明确智路建广是《紫光集团有限公司管理人关于招募战略投资者的公告》载明的合格战略投资者，这项言明，“在相关产业领域具备优势战略地位或丰富产业经验的，可适当放宽”。

　　其实，相对于10年前紫光集团混改时，当时的新战投健坤投资在集成电路产业建树不多而言，如今智路建广在集成电路领域已经鼎鼎大名，已经完成20多宗大规模海外并购与投资合作，不计入接盘紫光集团外，管理资产超过500亿元，只不过公司和其管理团队十分低调，也很少出现在公开的行业交流会议上，并不为公众所知。

　　2.新战投智路建广联合体收购平台

　　而指责指战略投资人智路资本和建广资产联合体没有资金实力，则有点不了解情况。

　　一般意义上的智路建广联合体是智路资本(北京智路资产管理有限公司)和建广资产(北京建广资产管理有限公司)的简缩名称。建广资产成立于2014年， 智路资本成立于2015年。两家机构是中关村融信金融信息化产业联盟成员中的投资机构成员。

　　但此次紫光集团重组整合引入的战略投资者智路建广联合体的成员除了智路资本和建广资产外，还有长城资产、珠海华发、河北产投、湖北科投等联合出资600亿元设立的战投收购平台，其中，国资占股超过60%。

　　此次参与重组紫光集团的智路建广联合体成员不仅实力雄厚，战略方向吻合，而且相应经验丰富。长城资产以处置不良金融资产起家，为中国四大国有金融资产管理公司之一，其前身亦为国务院1999年批准直接设立，注册资本512亿，处理过银行和非金融金融不良资产逾2万亿，其业务经验和能力与实力，与紫光集团的债务问题和债权主体十分般配。珠海华发作为珠海国资的代表，集团总资产5500亿，近年因出售格力集团的股份而手头阔绰，并致力于通过投资收购做强珠海的集成电路产业和硬科技产业，刚刚从IDG手中接盘过华灿光电等半导体企业，挖掘MiniLED产业机会。湖北科投则诞生于武汉光谷，服务武汉高新区，注册资本400亿，管理资产规模2000亿，更是直接在长江存储占股超过13%，与紫光集团合作已久。河北产投作为河北省产业引导基金，规模300亿，通过吸引GP和撬动社会资本，进行资本招商。

　　3.千亿管理规模的智路建广

　　而通常所说的智路建广联合体，是智路资本和建广资产两家投资机构及其旗下产业运营公司。

　　智路资本和建广资产是中关村融信金融信息化产业联盟(简称：融信联盟)的投资成员。而融信联盟亦构成智路资本和建广资产的产业和金融资源圈。

　　中关村融信金融信息化产业联盟(简称：融信联盟)是为支持战略新兴产业生态发展，按“共担共享、创造价值”的精神，由多家科技企业、商业银行和投资机构等共同发起成立，经北京市民政局核准的非营利性社团法人。联盟的宗旨是加强产业战略布局研究，支持产业生态发展，建立高效的投融资平台和协作交流平台，推进投融资双方和产业共同发展。联盟现有理事单位23家，会员单位百余家。理事单位包括北方华创、长电科技、北京君正、中芯国际(北京)、京东方、韦尔半导体、瑞能半导体、瓴盛科技、华勤、富士康工业互联、恩智浦(中国)、高通(中国)、民生银行、建银国际、联盟会员单位百余家。

　　2015年至今，中国半导体大型并购合作超过10亿人民币的项目30多个，建广资产和智路资本主导了超过一半的交易。通过收购，智路资本和建广资产形成了集成电路全产业链能力：

　　在集成电路设计领域，智路建广联合体投资了瓴盛科技、思比科和安谱隆半导体;在制造与IDM领域，智路资本建广资产联合体与恩智浦合资设立瑞能半导体，收购恩智浦的标准产品业务成立安世半导体;在封测领域，收购了全球第七大集成电路封测企业、第三大汽车电子封装测试企业新加坡联合科技公司(UTAC)、收购PTI新加坡Bumping资产、刚刚收购交割全球封测老大日月光投资控股大陆四座工厂，并更名为日月光集团;在材料领域，与全球第一的半导体封装设备商和全球第三的封装材料商ASM太平洋科技集团(ASMPT)合资成立先进封装材料项目(AAMI)落地中国，刚刚收购了全球第四大集成电路运载工具企业ePAK;在传感器领域，智路资本与AMS(艾迈斯半导体)合资在荷兰设立睿感传感器有限公司(ScioSense)，专注于MEMS传感器产品独立运营;整体收购西门子旗下高端压力传感器企业Huba Control(瑞士富巴);在 ODM领域，智路建广联合体还投资了最大的手机ODM厂商华勤和闻泰科技;刚刚在芯片和云计算领域收购了紫光集团。

　　如今的智路建广联合体，已经逐渐成为金融投资和产业运营双轮驱动的高新科技投资与产业集团，管理资产规模超千亿。